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主题:简单粗暴论文写作 时间:2024-01-17

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在有利差红利的债券牛市时代,简单粗暴的利差+杠杆+信用下沉的投资策略便能取得不错的收益.未来,随着利差红利的打破,固收策略也面临转型,其方向是转型宏观对冲策略、债券+X策略,并朝着精细化演进,深耕细作类秃鹫投资等细分市场.

固定收益策略的主要投资标的是债券,主要包括利率债和信用债.中国债券市场2013年遭遇熊市,2014和2015年都是牛市,在熊牛转换和股灾期间,进入“新财富私募TOP50”的固定收益策略投资经理获得了更高收益,同时很好地控制了下行风险和回撤,风险调整后收益(特别是索提诺比率)明显优于市场和同行(表1、2).他们的成功之道是什么?

搭建适用本土市场的宏观分析框架

对于固收策略,自上而下的宏观经济分析是投资框架的核心所在,这里且以一家上榜私募基金经理的宏观分析框架为例,管窥一二.

该框架依据四个步骤来实现.第一步,梳理宏观经济的数据(年度/季度/月度),数据是一切分析的起点.对此,有人会担心中国市场的数据质量,其实,在这位基金经理看来,对此不必太在意,“要看数据变化的方向和幅度,这对金融市场才有意义,即使虚假的数据,在连续的时间序列上看变化,也很有意义”.

第二步,结合自己的一些预判,看监管部门的政策动向有哪些反应过激,哪些反应不够.这一步是中国特色,因为中国市场上资本品的价格波动一半以上是受政策影响,包括股票、债券、大宗商品都这样.因此,可以站在监管部门的角度,看 的定调,理解监管部门的动态,比如央行在公开市场有什么动作,利率维持在什么水平,外汇市场上人民币汇率变化怎样,央行行长周小川做了什么表态,市场有没有反应他的意图,他的意图有没有错.如果没有反应其意图,就有机会所在.

这种主观的判断需要丰富的经验,尤其是对中国市场特色的深刻理解.这是因为,美联储的货币政策是预期管理,如果市场反应不充分,会一直加强预期,直到满意为止;中国央行会虽然表达预期,但一般没有一个稳定的预期管理措施,市场对其解读经常有偏差,因此,债券投资者对央行在公开市场的操作及一些中期借贷便利(MLF)操作或询价会更加敏感.

最极端的例子是2013年.当时的背景是非标金融产品扩展特别快,央行从年初开始就有准备地在公开市场收缩货币,但市场关注度不大,到3月央行表态非常充分,该私募基金就卖掉长久期,换成短久期.果然春节后出现了非常极端的货币市场利率上冲两位数的情况,且央行没有出手相救的意思,导致6月底6家银行的头寸受到重大影响.

另一案例是2016年初,央行表示货币政策保持稳健略宽松,但从年初到4月,该投资经理观察到央行的态度经历了先宽后紧的细 化—从公开市场的操作看,年初资金供给非常宽松,到3月,银行间的信 始微妙,MLF的询价比前期更低,但没有发行出来,显示央行相对更加谨慎—于是,其一路减仓债券,现在仓位仅在7成左右,久期很低.果然4月以来,整个货币市场利率的波动性明显加大,债券市场出现剧烈的调整.

第三步,进行资金面的判断.在该投资经理的分析框架里,基本面/政策面只是一个背景,决定一个资产涨跌的是资金面,因此,其对资金面的跟踪非常细,不仅对于央行对整个公开市场流动性的调控、态度和市场利率的变化非常机警,每个季度还要看整个银行体系的资产负债表,这几年还需要看欧、美的资产负债表,以此来判断整个市场的资金面属于宽松还是偏紧.在他看来,把资金的流向和变化搞懂,对投资很有帮助.

第四步,再看大类资产,债券+股票+货币+商品中,市场资金会砸向哪一类;之后看这四类资产当下的相对市场估值,以及在历史估值中的地位,然后决定投哪一类资产.可能很多机构并没有意识到货币的价值,但货币是该机构配置中很重要的一环.

四大子策略

固定收益投资同样包括多种子策略.

利差+杠杆策略.过去几年,债券维持牛市,在这样有利差红利的年代,将一只票面利率不菲的债券持有到期,便能取得不错的收益;如果要加强收益,提升杠杆水平+信用下沉(配置等级更低的债券)等简单粗暴的方式即可.当然,有些极端保守的基金经理,即使在配置非常安全的利率债上,也宁愿牺牲收益,而不增加杠杆.

不过,利差红利未来可能被打破,这也意味着简单粗暴的利差+杠杆+信用下沉的投资策略可能行不通.目前,不少投资经理已规避了所有产能过剩行业发行人的债券,青睐评级更高的老城投甚于新城投,低配信用债,并把长久期债券换成短久期债券.

波段交易策略.债市有周期和波动,这里且以一位上榜基金经理近年的实操历程,说明如何在关键时点或政策、事件下进行波段操作.

该基金经理在2011年上半年央行执行反通胀政策后的熊市末期创业,2012年2月发行产品,买入长久期、高等级的利率债和信用债,当年春节后一周平均收益率下降了20-30个基点(BP).2012年3月之后,市场对城投债特别担心,信用债发在8.5%或7.8%的利率水平,当时其判断经济实际上不错,应该追逐信用利差,所以2012年3月开始大举买入城投债,五一后,由于PMI数据走弱,央行5、6月两次降息,他在6月底最后一次降息之前全部卖掉所持债券,换成A+的短融.当年6月底至8月中旬,债市暴跌,四季度城投债利率从6%反弹到7%,于是再次建仓.

2013年是债券型投资经理备受考验的一年,年中和年末两次经历钱荒.2013年上半年货币宽松,由于2012年债券走牛,2013年债基发行火爆,新发行的债基高位接券,其2012年底建仓的城投债被炒到5%左右,平均上涨200个BP.于是,其2013年3月开始不停卖出,并在4月初黄金暴跌后做了一把小反弹.5月,央行突然收紧外汇占款,其观测到银根收紧信号后,把组合中所有的债券都卖出,到年中钱荒时,手里都是 和一些长期持有的债券.在7月初政府救市时,借着反弹卖出了压箱底的债券.

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