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主题:并购论文写作 时间:2024-02-24

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刚刚逾44亿拿下银泰系的云南城投再掀并购波澜,公司于11月18日发布并购公告称,欲以240亿元的交易价格拿下成都会展.从交易金额来看,云南城投这次似乎是想玩票大的.不过从其发布的并购预案披露的内容厚度看,似乎与此次交易规模形成了鲜明反衬,内容尚不足200页的预案中,诸多重要风险均没有揭示,甚至就连最重要的财务数据信息也是“犹抱琵琶半遮面”,没有清晰披露.对于此份遮遮掩掩的公告,上海证券交易所直接下发问询函,要求云南城投补充披露信息,召开媒体说明会.

业绩增长乏力

从资产情况来看,截至2017年9月30日,云南城投总资产规模已经高达819亿,而本次并购标的成都会展,截至2017年8月30日的资产总计也高达215亿元,因此一旦本次并购完成,云南城投将成为千亿资产的企业.然而,就在资产规模增长的同时,可以看到公司的资产负债率也是居高不下,截至2017年9月30日,资产负债率已高达90.20%.根据Wind数据统计发现,在A股138家房地产企业中,其最新的资产负债率从高到底排位排在了第四位,而在2016年时则以89.22%的高负债率排在第七位,2015年以87.64%的负债率排在第八位.那么,对于云南城投這家房地产投资企业,其持续并购和高负债经营能否带来业绩的持续增长呢?

答案是否定的.近年来,在云南城投持续不断的并购中,公司规模虽然得到了持续增长,但扣非后的净利润表现却是相当的一般.相关财务数据显示,2014年、2015年、2016年及2017年1~9月份,公司通过不断并购虽然分别录得营业收入39.47亿元、40.13亿元、97.70亿元和63.9亿元,但扣除非经常性损益后的净利润却分别只有1.69亿元、-1.81亿元、-3.65亿元和-4.96亿元,特别是在2016年、2017年间,其分两次分别花费了18.63亿元和25.88亿元对银泰系旗下公司的股权进行并购后,主营业务的亏损幅度反而愈发严重.

也就在这种背景下,云南城投依然不改其并购初衷,又想动用240亿元并购成都会展.预案中,公司表示,“通过本次交易,上市公司在原有的成都银泰中心的项目的基础上,将进一步完善区域布局,打造西南地区及全国的商业、住宅地产开发的龙头企业.公司将承接众多优质房地产开发项目及会展相关资产,业务规模将明显提高,持续经营能力、综合竞争力和可持续发展能力都将明显增强.”

巧妙的“战术”安排

成都会展的全称为成都环球世纪会展旅游集团有限公司,主要业务为会展业务、酒店业务及房地产开发业务.根据并购预案披露,截至2017 年8月31日,成都会展尚未经审计和正式评估的账面净资产值为139.62亿元,而本次交易的预估值为240亿元,交易增值100.38亿元,增值率为71.89%.

成都会展到底是何方神圣,能让“负债累累”的云南城投选择溢价百亿元并购呢?

对此疑问,成都会展的股权结构情况表(见表1)给出了答案,原来成都会展本就与云南城投有着“亲戚”关系,其第一大股东为云南省城市建设投资集团有限公司(以下简称“省城投集团”),该公司持有成都会展51%的股权,是其控股股东,同时,省城投集团还是上市公司云南城投的控股股东,持有上市公司34.87%的股权.正因这层关系的存在,使得此次并购成为自家人之间的交易.

需要注意的是,省城投集团对成都会展的控股时间其实并不久远,恰恰是在云南控股并购银泰系之前.根据并购预案披露,2016年省城投集团收购邓鸿、赵凯、刘杨、邹全、柳林、尹红等6名自然股东所持有的成都世纪城新国际会展中心有限公司34.22%股权,股权收购价款总额为59亿元.按照此时的并购价格计算,成都会展当时的整体估值为172亿元.

虽然在云南城投披露的并购预案中,对省城投集团并购成都会展的信息披露相当含糊,但《红周刊》记者还是从省城投集团披露的《云南省城市建设投资集团有限公司公司债券2016年年度报告》中发现了一些更为详细的内容.

在《公司债券年度报告》中,2016年7月1日为省城投集团与成都会展的合并日,根据评估,当时成都会展的账面净资产为50.67亿元,可辨认资产的公允价值为172.41亿元,奇怪的是,那时给出的交易对价却仅有18亿元,显然这不符合逻辑,要知道如果那次的交易对价只有18亿元(见表2),则与之相关的其它数据恐怕也都无法匹配了,因此我们怀疑此处公布的交易对价数据很可能是错误的.当然,当时的172.41亿元的收购公允值是和前文核算出的结果是一致的,按照《公司债券年度报告》给出的数据计算,省城投集团当时并购成都会展,使得成都会展增值了121.74亿元,增值率高达240.26%.而就在那次收购完成后,省城投集团对成都新会展还进行增资,增资金额高达59亿元整,最终持有了成都会展51%的股权.总之,如果算上增资的59亿元,当时成都会展并购完成后的净资产应该为109.67亿元,增资后整体估值则为231.41亿元,省城投集团的并购和增资金额合计为118亿元.

可实际上在云南城投本次发布的并购预案中,成都会展的账面净资产值却高达139.62亿元,相比一年前的净资产值增值近30亿元,对于这个近30亿元的增值金额,上市公司的本次并购预案并没有给出相关说明,这就使得此次并购显得扑朔迷离了.更为重要的是,通过控股股东省城投集团的前置性并购以及增资行为,使得对成都会展的评估增值率由一年前的240.26%大幅下降到本次云南城投并购时的71.89%,而并购总金额则不降反升.

由此来看,云南城投控股股东前次的并购,更像是为本次上市公司并购的“战术”安排,这样做,即能让控股股东从中获益,又能将上市公司并购标的公司有待商榷的超高增值隐藏起来,这样的安排看起来着实巧妙.

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