首日停牌机制下我国IPO抑价影响因子,这篇影响因子论文范文为免费优秀学术论文范文,可用于相关写作参考。
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摘 要：我国的IPO抑价率远超世界平均水平,造成资本的聚集严重制约了资本市场的有效运行.2014年1月,我国资本市场重启IPO,引入新股上市首日临时停牌机制,这一举措是否可以改善抑价水平及其影响因子?通过使用破板日中价来描述首日停盘机制下抑价水平进行实证分析,发现在这一机制的引导下,发行因素代表的不理性因素对IPO抑价水平影响有所下降,说明我国资本市场的信息水平得到提高,市场对新股的投资变得更为理性.
关键词：IPO抑价；首日临时停牌；破板
中图分类号：F832,F830 文献标识码：A 文章编号：1005-6378（2016）01-0119-07
DOI：10.3969/j.issn.1005-6378.2016.01.021
IPO抑价问题一直都是金融界的谜.理论上,在一个信息对称的有效市场中,企业的公开发行价格应该不会出现超额报酬率（Ibbotson[1]）.然而实证研究表明全世界的资本市场均存在IPO抑价现象.Loughram[2]研究发现IPO上市日的市场价格通常高于其招股价,而美国、德国、英国等29个国家或地区均显示出首次上市发行的超额收益率.这一现象在我国更为明显,我国股票市场1997年至1999年间股价首日超额报酬率高达135.35%（韩德宗[3]）.IPO抑价会带来一系列问题,高收益使大量资金留存一级市场,影响股票市场的资源配置效率,并导致二级市场萎靡不振；而大小证券承销商因新股的高收益而为承销资格展开恶性竞争,经营风险日渐严重；同时大量资金的聚集也为金融危机的发生埋下隐患.2013年中国证监会正式发布《推进新股发行体制改革意见》（以下简称《改革意见》）,提出推进股票发行向注册制过渡、鼓励存量发行、要求投资者须持有一定数量非限售股份才能参和网上配售等一系列措施,理论上对抑制高抑价有一定作用,本文通过实证研究分析这一政策的实际效果.
IPO抑价理论可分为一级市场发行价格偏低理论和二级市场交易价格虚高理论.Welch[4]提出的承销商理论,认为声誉好的承销商为了维持自己的声誉,降低发行难度,偏好选择折价发行.Rock[5]提出的“赢者诅咒”理论（Winner Curse）,将投资者分为信息充分和信息不充分型,承销商为吸引非知情投资者积极参和一级市场就会选择抑价发行.Allen 和Faulhaber[6] 提出的信号假说理论（Signaling Hypothesis）,发行人和投资者之间存在信息不对称,因此绩效好的公司通过降低发行价向投资者传递公司优质的信息,以超额报酬率吸引投资人进行投资.二级市场方面,Ritter[7]论证了热市（the hot issue market）的存在, 即在某个时间段IPO上市首日超额收益远高于一般水平, 并伴随大量公司同时上市.他还提出投机泡沫假说理论,认为IPO抑价是由二级市场炒作泡沫导致的,由于新股认购阶段,有大量投资人没有成功认购,对该股的需求没能满足,新股上市时这些积攒的投资需求将会转化为二级市场上巨大的买入订单,从而将股价推升至高位.
一、我国IPO抑价及首日停盘机制
陆建军[8]、韩立岩和伍燕然[9]、曹明和刘霭怡[10]等通过实证分析发现,中国市场投资者情
绪是影响股票价格波动的重要因素,和西方抑价理论吻合.浦剑悦和韩杨[11]对“赢者诅咒”模型和
信号传递假设模型的适用性进行了检验,认为我国发行市场的特殊性,使其并不适用于西方模型.张矢的和卢月辉[12]的实证研究则表明风险假说整体上对中国 A 股市场数据期间IPO 抑价率的解释,说明我国的资本市场的信息水平不断提高.利用国外理论对我国数据展开的实证分析并不能完全解释我国IPO高抑价现象,因此学者从市场不理性、制度角度和政府干预等方面出发进行研究.最早有王晋斌[13]发现风险、股利、公司规模、宏观经济景气指标、中签率、承销方式等因素,对中国股市IPO抑价均不具显著的解释能力,并且从新股发行定价方式,即“审批”决定发行价格的角度做出解释.杨记军和赵昌文[14]发现询价制度明显地降低了IPO抑价水平,可以有效控制抑价.彭文平和刘健强[15]以2005—2012年IPO公司作为样本发现“租金分配观”,即政府对IPO发行制度的管控,只在一段时期有效；而“定价效率观”,也就是一级市场定价偏低则能更好地解释2005年实施询价配售制度以来中国IPO抑价率的变化.罗洋[16]对审批制和保荐核准制下发行费用对IPO抑价的影响进行实证分析,得出发行制度和发行费用和IPO抑价之间存在负相关关系,即市场化的发行制度有利于降低IPO抑价率.
我国是发展中国家,金融市场具有特殊的市场环境和制度背景,应结合我国的发行制度、定价制度等一系列因素展开研究；正如上述例举,我国IPO市场抑价现象直接受到制度、投资量、企业自身等因素的影响.2012年3月推出新股上市首日临时停牌机制,将IPO首日超额收益率上限控制在44%,次日以此收盘价重新开始交易.但由于市场投资者的冲量无法在首日得到满足,大部分新股在上市之后十天左右还将继续面临涨停10%的局面,直到破板日,也就是说IPO抑价会在接下来几个交易日继续显现.由于强制停牌会对市场非理性行为起到抑制作用,此制度应能够将市场微观交易因素影响降低,使IPO上市更多受到公司本身水平影响和市场影响.
二、数据和假设的提出
1. 数据来源
研究选取2009年7月10日至2012年11月2日上市的公司作为重启前样本,2014年1月21日至2015年2月10日上市的公司作为重启后样本；样本集中,避免了长时数据导致的制度变迁和宏观经济因素引起的问题.剔除不完整数据后,重启前样本881家,重启后样本130家,数据来源Wind数据库.
2. 指标定义及假设提出
现有研究均以首日超额收益率来描述IPO抑价率,重启后不再适用.IPO抑价率反映新股发行定价被低估的程度,是对上市一段时候后投资者认购新股能够获得超额收益的描述,因此本文选用如下方法来计算：
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