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香江控股付出25亿元*从大股东手中收购了3家负债累累公司的控股权,它们未来能否实现百万平方米的楼盘销售事关承诺能否兑现.
从天津宝坻火车站出发,沿津蓟高速几经辗转驶入宝白公路,在全程行驶30余公里之后,映入眼帘的便是香江控股（600162.SH）大股东开发的约330万平方米的超大楼盘锦绣香江.
香江的这个超大楼盘与曾经的“鬼城”京津新城不过5公里左右的距离.如今,香江控股计划出资25亿元从大股东南方香江集团有限公司手中买下天津3家公司65%的股份,这个号称3000余亩的楼盘在开盘10年后划入上市公司旗下.
10年销售时间,这个超大楼盘如今只完成了50余万平方米的销售,负责运营的3家公司不仅亏损连连,其中2家早已资不抵债.即使按照香江控股乐观的预期,要想完成十数亿的业绩承诺,公司未来4年需要完成百余万平米楼盘的销售.这意味着要达到公司过去10年2倍左右的销售成绩,3家公司能做到吗?
加杠杆收购
2017年12月15日,香江控股发布公告,公司计划以25.02亿元*收购大股东南方香江集团有限公司（下称“南方香江”）旗下3家公司各65%股权,这3家公司分别为天津森岛宝地置业投资有限公司（下称“森岛宝地”）、天津森岛鸿盈置业投资有限公司（下称“森岛鸿盈”）和天津市森岛置业投资有限公司（下称“森岛置业”）.
其中,森岛宝地支付对价为8.45亿元,森岛鸿盈对价为7.56亿元,森岛置业对价为9.01亿元.
上述天津3家公司实际上开发的都是天津宝坻大白镇的锦绣香江花园一系列楼盘,项目位于天津市宝坻区京津新城.根据介绍,天津3家公司计划开发约330万平方米,截至目前,已开发约100万平方米,包括玉兰园、百合园、牡丹华府等组团.项目建成后将成为京津冀一体化核心区域中大型综合精品社区之一.
说起宝坻的香江锦绣花园,熟识者并不甚多,可谈起宝坻京津新城则是名声在外.京津新城最早由同样来自广东的合生创展（0754.HK）开发建设,香江控股随后而至,不过耗时10余年建设换来的是“鬼城”的帽子.直至如今京滨城际铁路的规划出炉,才让潮白河畔的京津新城重新看到了希望.
香江锦绣花园距离合生创展的京津新城直线距离不足5公里.与京津新城的不景气销售类似,锦绣香江花园的开发进度同样缓慢,这从天津3家公司的负债率就可见一斑.
2015-2016年及2017年上半年,森岛宝地的负债率分别为105.25%、107.9%和106.61%,森岛鸿盈分别为89.27%、95.44%和96.47%,森岛置业分别为100.46%、104.38%和104.65%.也就是说,在3家公司中有兩家已经净资产为负,另外一家的也接近100%.
就是这样高负债的3家公司,香江控股给出的整体估值为38.49亿元,溢价率并不低,而且公司是全部*收购大股东的高负债资产.从负债率和货币资金实力上看,三季度末,香江控股剔除预收款后负债率不到50%,货币资金达到46.25亿元,因此支付25亿元收购大股东的资产似乎不是太大问题.
不过,上述近50亿元资金并不是香江控股完全能动用的.其中,年初公司完成了23.5亿元的配套定增,用于公司彼时的重组和项目建设,在扣除了这部分“冻结资金”后,香江控股账面剩余的*不足23亿元.
即使香江控股将全部*拿出还要借款才能完成本次收购.显然公司也不能将全部*拿出用于收购,因此只能通过部分借贷才能完成此次收购.
指望股权质押希望不大.根据公告,大股东南方香江持有的8.7亿股中处于质押状态的已经达到6.86亿股,占其持股比例为78.82%.质押资金主要用于偿还贷款、补充流动资金、采购家具和对外担保等,留下的质押空间并不大.
根据收购书披露的信息,2017年上半年,香江控股的负债率为55.84%,收购之后负债率将提升至73.42%,增长了17.58个百分点.如果收购导致公司借款增加,那么香江控股的负债率只会进一步提高.
在收购书出炉后,香江控股公司债的评级方联合信用评级有限公司就对其公司债发布了关注公告,收购对于公司债券信用水平可能带来的影响将进一步被关注.
实际上,这并不是香江控股首次收购天津3家公司的股权.早在2013年公司就曾计划收购,但由于“天津3公司产品滞销严重,经营情况难以改观；收购将给上市公司带来大额负债偿付压力,同时还需要投入大量流动资金,上市公司无收购和经营天津3公司的资金实力”等原因,公司终止了收购事宜.
4年后再度重启收购,香江控股还是增加了自己的债务负担,加杠杆收购天津3家公司.由于还有千余亩土地等待开发,香江控股需要付出的资金才刚刚开始.既然如此,能够让香江控股付出如此代价收购的这3家公司必然给予一定的回报才符合逻辑,那么这3家公司能够实现承诺的业绩吗?
销售迎来井喷?
负债率畸高的天津3家公司在收购中给出了不菲的业绩承诺.2018-2021年,森岛宝地、森岛鸿盈和森岛置业承诺扣非后的累计净利润分别为3.53亿元、4.41亿元和3.76亿元,即天津3家公司合计扣非净利润为11.7亿元.
也就是说,上述3家公司扣非净利润年平均为2.93亿元,按照38.49亿元的整体估值可知,收购的市盈率超过13倍.在上市房企中,行业龙头的万科、保利其2017年市盈率也不过如此水平,位于天津宝坻大白镇的这3家公司也能有与龙头一样的估值待遇?
显然,高估值对大股东南方香江有利.若非如此,南方香江也不能将超过25亿元的*落入口袋.不过与承诺的未来净利润高增长相比,目前这3家公司的净利润“惨不忍睹”.
根据收购书,香江控股大股东旗下的这3家公司目前的经营不尽如人意.2015-2016年及2017年上半年,森岛宝地的营业收入分别为2673万元、1.26亿元和3772万元,净利润分别为-1683万元、-741万元和685万元.
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